Nos études

Deux ans après son entrée en fonction, Emmanuel Macron a porté un agenda de réformes visant à tirer parti de certains paradoxes de l'économie française: une productivité élevée malgré un système de formation parfois déficient, une démographie enviable mais un faible taux d’utilisation de la main-d'oeuvre, un taux de pauvreté modéré mais une mobilité sociale souvent entravée…

Pour que l'Afrique réalise pleinement son potentiel de croissance, il est indispensable que les taux d'investissement soient plus élevés et que les IDE soient plus diversifiés à travers les secteurs. Cela permettra de créer un modèle de croissance plus équilibré, plus résistant et moins axé sur quelques îlots de croissance (comme les industries extractives et les grands carrefours commerciaux). Ce nouveau modèle devra privilégier l'agriculture, une plus grande diversification des recettes d'exportation et une finance plus inclusive pour attirer progressivement une plus grande part de l'activité rurale au sein du secteur formel.

Les deux dernières décennies ont été marquées par un regain d’optimisme vis-à-vis de
l’Afrique, plusieurs pays de la région affichant des taux de croissance élevés. Parmi les
nombreux facteurs encourageants (urbanisation rapide, essor de la classe moyenne, etc...) figure l’intégration commerciale et financière croissante de l’Afrique avec le reste du monde.
Tous les types de financement (investissement étranger, financement bancaire, etc.) se sont rapidement développés depuis le milieu des années 2000. Toutefois, les performances économiques en termes de rattrapage de productivité par rapport aux marchés plus développés ne se sont pas encore concrétisées, et le continent est encore loin d’avoir atteint son plein potentiel de croissance.

L'impact d’une politique budgétaire discrétionnaire sur la croissance économique est un
sujet de débat permanent, et pas des moindres ces jours-ci entre Bruxelles et Rome. En
pesant les différents mécanismes à l'oeuvre, nous constatons que le multiplicateur fiscal en
Italie est aujourd'hui inférieur au niveau nécessaire pour réduire le ratio dette / PIB.
Inversement, si le gouvernement italien basculait le levier fiscal sur l'austérité, nous
craignons que cela aussi ne se révèle inefficace pour réduire le ratio de dette. En un mot,
l’Italie semble prise dans un « piège du multiplicateur fiscal ». Pour sortir de cette situation,
il faut mettre davantage l'accent sur les réformes structurelles qui permettent d’accélérer la
croissance.

La politique économique semble poursuivre quatre objectifs différents : croissance, stabilité financière, stabilité du change et désendettement. Si cela n’est pas nouveau, le contexte est
pourtant bien plus contraignant actuellement. L’examen de ces objectifs deux par deux fait apparaître quatre contradictions, ce qui nourrit le scepticisme malgré des annonces en faveur de la croissance et des réformes. Nous pensons que l’orientation de la politique économique devrait favoriser la croissance et de la stabilité financière sans pour autant totalement renoncer aux deux autres. Cela implique, au moins dans les deux ans à venir, un affaiblissement progressif du RMB ainsi qu’une pause dans le processus de désendettement. La croissance chinoise baisserait et se rapprocherait de 5% en 2022.

La théorie économique suggère l’existence d’un taux d’intérêt d’équilibre qui fait coïncider épargne et investissement au plein-emploi des ressources. Les travaux de recherche montrent que ce taux a chuté après la grande Récession de 2008 pour s'établir à un niveau actuellement très faible. Afin de ramener l’économie à son potentiel, les banques centrales s’emploient à rapprocher les taux effectifs de ce taux théorique.

Aujourd’hui, plusieurs États peuvent emprunter sur les marchés financiers à des taux d’intérêt négatifs. Ce qui signifie que les investisseurs les payent pour leur prêter leur argent. Si cette situation, inédite dans l’histoire, peut, à première vue, sembler aberrante, elle s'avère en fait tout à fait rationnelle dans un monde où les fondamentaux économiques sous-jacents sont toujours très fragiles alors que le pessimisme des investisseurs sur l’économie grandit.

L'âge de l’automatisation nous promet la croissance de la production mais aussi le creusement des inégalités, avec d’un côté des salariés peu ou moyennement qualifiés et de l’autre côté des travailleurs très qualifiés de mieux en mieux payés. En outre, la hausse du stock de capital consubstantielle à l’automatisation devrait contribuer à creuser davantage le fossé des inégalités, la propriété du capital étant plus inégalement répartie que le revenu du travail.

Le shadow banking, littéralement « banque de l’ombre », désigne toutes les activités d’intermédiation de crédit qui prennent place hors du système bancaire régulé. Si cette finance de l’ombre joue un rôle utile, elle présente aussi des risques. Certaines de ses activités – que le Conseil de stabilité financière évalue à 51.600 milliards de dollars en 2017 – sont susceptibles de faire peser un risque systémique sur la stabilité financière.

La Reserve fédérale américaine (Fed) a, à l’issue de la réunion de son Comité monétaire des 29 et 30 janvier, marqué une pause dans le cycle de hausse de ses taux directeurs qu’elle avait engagé en décembre 2015. La question de l’irréversibilité des politiques monétaires ultra-expansionnistes se pose avec une acuité particulière en ces temps de ralentissement économique mondial.

Le monde est entré dans une nouvelle ère, où le robinet à liquidités des banques centrales, ouvert en grand depuis la crise de 2008, commence à se fermer. Tandis que la Fed poursuit le QT pour « Quantitative Tightening » (« resserrement quantitatif en français), c'est-à-dire la réduction de son bilan, la BCE est sortie, le 31 décembre 2018, du QE (« Quantitative Easing » – « assouplissement quantitatif »). Le resserrement monétaire pourrait avoir des effets perturbateurs.

Lors de son discours sur l'état de l'Union à Strasbourg, le 12 septembre dernier, le président de la Commission européenne, Jean-Claude Juncker, a annoncé que des propositions seraient présentées, avant la fin de l'année, « pour renforcer le rôle international » de l'euro face au dollar. « Il est aberrant, s'est-il insurgé, que les compagnies européennes achètent des avions européens en dollars et non pas en euros ». Mais l’euro a-t-il les moyens de remettre en cause l’hégémonie du dollar ?

L’expansion économique impressionnante qui a permis au Japon de devenir l’un des pays les plus riches du monde s’est brutalement arrêtée il y a près de trois décennies, après l’éclatement de la bulle financière. Des erreurs de politique économique combinées à des chocs externes négatifs, et notamment à la crise asiatique de 1997, ont plongé l’économie japonaise dans les eaux glaciales de la déflation. Sortir de cette situation n’a pas été facilité par le vieillissement rapide de la population et la crise financière de 2007/08.

Malgré les bons résultats en termes de croissance enregistrés par bien des économies avancées au T1-19, la plupart des indicateurs laissent augurer un ralentissement de l’économie mondiale, dans un contexte de tensions commerciales entre la Chine et les États-Unis, d’incertitudes par rapport au Brexit, et en raison de facteurs spécifiques à certains pays.

La croissance mondiale continue de céder du terrain après avoir plafonné en 2017. Le commerce international et la production manufacturière ont ralenti sur fond de faiblesse de la demande en provenance de Chine. Les incertitudes politiques (Brexit, négociations commerciales, réformes dans la zone euro) pèsent également sur les perspectives. L’anticipation d’une politique monétaire plus accommodante a fait rebondir les places boursières depuis le début de 2019, mais les marchés anticipent en même temps une croissance et une inflation durablement faibles. Des surprises inflationnistes peuvent toujours provoquer une correction des taux longs, et causer de nouveaux accès de volatilité sur les marchés.

Le monde d’aujourd’hui est à la fois plus inégalitaire et moins inégalitaire que celui des années 1970. Alors que les inégalités entre les pays ont diminué au cours des dernières décennies, essentiellement en raison de la croissance extraordinaire de la Chine, les inégalités au sein des pays, notamment des pays riches, qui avaient reculé entre les années 1930 et les années 1970, ont augmenté substantiellement. Un niveau élevé d’inégalité est problématique, car il peut miner la cohésion sociale, engendrer de l’instabilité et saper la pérennité de la croissance elle-même. L’analyse des inégalités peut offrir une clé de compréhension d’événements majeurs, tant économiques que politiques, qui ont fait l’actualité récente.

Les tensions commerciales entre la Chine et les Etats-Unis constituent un risque majeur pour la région d’Asie – orientée vers les exportations. Les économies pourraient être affectées via les chaînes de valeur, la croissance chinoise et la dépréciation compétitive (même si cette dernière est peu probable). Seule l’Inde est moins concernée.

La crise financière de 2008 a été marquée par une intervention sans précédent de la part des grandes banques centrales. Celles-ci ont tout d’abord abaissé leurs taux directeurs à quasiment 0 %, épuisant ainsi les options monétaires conventionnelles. Ensuite, pour assouplir encore les conditions financières, elles ont conçu toute une série d'outils de moins en moins conventionnels, tels que l'orientation prospective sur les taux (« forward guidance »), des achats d'actifs à grande échelle, des injections massives de liquidités, l’assouplissement des exigences de collatéral et même des taux directeurs négatifs.