Nos études

La crise sanitaire se prolonge et des mesures conçues comme temporaires ont été étendues à divers degrés, mais cela n’a pas été sans frictions. Il est néanmoins encourageant de voir émerger un consensus politique dans de nombreuses économies avancées pour mettre en place des programmes d’infrastructure axés sur les transitions numériques et écologiques. Pourtant, cette nouvelle phase de réponse à la crise comporte des risques plus importants de mise en œuvre et d'un risque d’interruption prématurée. Les pays les plus fragiles sur le plan budgétaire sont moins capables de financer des programmes nécessitant une injection importante de fonds publics

Le Covid-19 a déclenché une profonde récession mondiale. Les pays ont imposé, à des degrés variables de rigueur, des politiques de distanciation sociale comprenant des confinements et des restrictions de voyage pour endiguer la courbe épidémiologique. La mesure des coûts économiques du Covid-19 demeure un exercice incertain étant donné les nombreuses variables inconnues telles que la durée des politiques de distanciation sociale et la façon dont les consommateurs et les entreprises s’adapteront à l’environnement post-pandémie.

Les Monnaies Digitales de Banque Centrale sont de nouvelles formes de monnaie électronique directement émises par la banque centrale. Elles sont testées dans un nombre croissant de pays, de la Suède à la Chine en passant par la France. Plusieurs MDBC sont donc susceptibles de voir le jour au cours des années à venir, pour de nombreuses raisons : gérer la disparition des espèces, contrer la menace que font peser les monnaies électroniques privées (Libra…) sur la souveraineté, ou encore limiter le pouvoir de marché des prestataires de paiements privés.

01/04/2020
En seulement deux décennies, la Chine est passée de la 6ème à la 2ème économie mondiale, faisant plus que quadrupler sa part du PIB mondial et s'arrogeant le titre d'usine du monde. Si la Chine reste une source d'approvisionnement majeure pour l'économie mondiale, tant pour les biens intermédiaires que pour les biens finaux, le plus frappant aujourd'hui est de constater à quel point la Chine est devenue une source importante de demande mondiale, dépassant même les États-Unis pour plusieurs grandes économies asiatiques. Au lendemain de la crise de 2008/2009, la Chine est d'ailleurs devenue l'investisseur mondial de dernier recours. Il n'est donc pas surprenant que les nouvelles en provenance de Chine aient un impact sur les marchés financiers mondiaux. Le système financier chinois reste néanmoins peu intégré au niveau international, même si les financements chinois sont devenus plus important, notamment pour un certain nombre d'économies émergentes.

01/04/2020
Le dynamisme et le niveau des prix de l’immobilier, soutenus par une hausse du crédit aux ménages, inquiètent les autorités macro-prudentielles européennes. L’autorité française a émis, en décembre dernier, des recommandations visant à limiter la maturité des nouveaux crédits immobiliers et le taux d’effort des emprunteurs. Cette note propose une évaluation de l’impact de ces recommandations sur le marché du crédit immobilier en France. L’analyse de la structure de la distribution de crédit permet de conclure que, si elles étaient suivies par les banques, ces recommandations diminueraient la production de crédit en France de 1,8 % à 3,5 %, même si 36 % de la production est actuellement réalisée en dépassant au moins l’une des recommandations des autorités.

28/01/2020
La conjonction des taux d’intérêt négatifs de la BCE et de ses importantes injections de liquidité excédentaire (via ses programmes d’achat d’actifs en particulier) a constitué un soutien important à l’économie et au crédit en zone euro. Ces politiques ont cependant un coût direct pour les banques, de l’ordre de 6,5% de leurs profits en 2018, ce qui pourrait in fine fragiliser leur capacité à financer l’économie.
Dans le but de préserver la transmission de la politique monétaire dans un environnement de taux négatifs, la BCE a décidé d’exonérer à partir d’octobre dernier une partie des réserves des banques de taux négatif. Infirmant certaines craintes, l’introduction de ce système de paliers sur la rémunération des réserves n’a pas provoqué de tensions durables sur les marchés monétaires. Elle s’est même accompagnée d’une réallocation d’une part de la liquidité du coeur de l’union monétaire vers la périphérie.

14/11/2019
Une aubaine pour les emprunteurs, dont la solvabilité s’en trouve renforcée, l’environnement actuel de taux ultra-bas est un véritable défi pour les investisseurs qui voient la rémunération de leur épargne chuter. En outre, la persistance de taux bas / négatifs peut renforcer un certain nombre de risques pesant sur la stabilité financière notamment en encourageant le recours à l'effet de levier de la dette, en contribuant à une hausse potentiellement insoutenable des prix des actifs et en incitant certains investisseurs en quête de rendement à prendre des risques excessifs. Si les banques, dans leur ensemble, présentent aujourd’hui une plus grande résilience qu’avant la crise financière de 2008, de nouvelles vulnérabilités sont apparues à mesure que les investisseurs se sont tournés vers des actifs à la rentabilité plus élevée, mais plus risqués ou moins liquides, émis par les acteurs financiers non bancaire.
La capacité du nouveau système financier à faire face aux chocs macro-financiers reste à ce jour non démontrée.

17/10/2019
La dynamique de consommation des ménages européens s’est considérablement affaiblie depuis la crise de 2008. Derrière ce fait stylisé macroéconomique se cachent des évolutions sectorielles divergentes, à la fois sur les prix et les volumes. Nous identifions cinq changements profonds de la tendance et des comportements de consommation en Europe, qui constituent un choc significatif pour les secteurs des biens de consommation et du commerce de détail : 1) hausse tendancielle de la part dans la consommation des dépenses contraintes et 2) des dépenses en services de loisirs ; 3) baisse concommitente de la part des biens de consommation due à une nette déflation et 4) une absence de hausse des volumes malgré cette baisse des prix ; enfin, 5) déformation de la structure démographique combinée à une forte disparité de dynamisme de revenus selon l’âge et le lieu de résidence au sein de chaque pays.

06/06/2019
Deux ans après son entrée en fonction, Emmanuel Macron a porté un agenda de réformes visant à tirer parti de certains paradoxes de l'économie française: une productivité élevée malgré un système de formation parfois déficient, une démographie enviable mais un faible taux d’utilisation de la main-d'oeuvre, un taux de pauvreté modéré mais une mobilité sociale souvent entravée…

01/02/2019
Pour que l'Afrique réalise pleinement son potentiel de croissance, il est indispensable que les taux d'investissement soient plus élevés et que les IDE soient plus diversifiés à travers les secteurs. Cela permettra de créer un modèle de croissance plus équilibré, plus résistant et moins axé sur quelques îlots de croissance (comme les industries extractives et les grands carrefours commerciaux). Ce nouveau modèle devra privilégier l'agriculture, une plus grande diversification des recettes d'exportation et une finance plus inclusive pour attirer progressivement une plus grande part de l'activité rurale au sein du secteur formel.

01/02/2019
Les deux dernières décennies ont été marquées par un regain d’optimisme vis-à-vis de
l’Afrique, plusieurs pays de la région affichant des taux de croissance élevés. Parmi les
nombreux facteurs encourageants (urbanisation rapide, essor de la classe moyenne, etc...) figure l’intégration commerciale et financière croissante de l’Afrique avec le reste du monde.
Tous les types de financement (investissement étranger, financement bancaire, etc.) se sont rapidement développés depuis le milieu des années 2000. Toutefois, les performances économiques en termes de rattrapage de productivité par rapport aux marchés plus développés ne se sont pas encore concrétisées, et le continent est encore loin d’avoir atteint son plein potentiel de croissance.

10/12/2018
L'impact d’une politique budgétaire discrétionnaire sur la croissance économique est un
sujet de débat permanent, et pas des moindres ces jours-ci entre Bruxelles et Rome. En
pesant les différents mécanismes à l'oeuvre, nous constatons que le multiplicateur fiscal en
Italie est aujourd'hui inférieur au niveau nécessaire pour réduire le ratio dette / PIB.
Inversement, si le gouvernement italien basculait le levier fiscal sur l'austérité, nous
craignons que cela aussi ne se révèle inefficace pour réduire le ratio de dette. En un mot,
l’Italie semble prise dans un « piège du multiplicateur fiscal ». Pour sortir de cette situation,
il faut mettre davantage l'accent sur les réformes structurelles qui permettent d’accélérer la
croissance.

08/11/2018
La politique économique semble poursuivre quatre objectifs différents : croissance, stabilité financière, stabilité du change et désendettement. Si cela n’est pas nouveau, le contexte est
pourtant bien plus contraignant actuellement. L’examen de ces objectifs deux par deux fait apparaître quatre contradictions, ce qui nourrit le scepticisme malgré des annonces en faveur de la croissance et des réformes. Nous pensons que l’orientation de la politique économique devrait favoriser la croissance et de la stabilité financière sans pour autant totalement renoncer aux deux autres. Cela implique, au moins dans les deux ans à venir, un affaiblissement progressif du RMB ainsi qu’une pause dans le processus de désendettement. La croissance chinoise baisserait et se rapprocherait de 5% en 2022.

Alors que la pandémie de COVID-19 plonge l’économie mondiale dans une récession sans précédent en temps de paix, les multiples de valorisation boursiers ont dans leur ensemble renoué avec leurs sommets historiques. Jamais la relation entre réalité économique et réalité boursière n’a été aussi lâche. Comment expliquer cette étrange déconnexion ? Trois points ressortent : une poignée de méga-capitalisations boursières qui tirent les indices vers le haut ; un pari sur le soutien inconditionnel des banques centrales ; des taux ultra-bas.

La pandémie de Covid-19 et les mesures prises pour l’endiguer ont plongé l’économie mondiale dans une récession sans précédent dans l'histoire économique moderne, tant par son intensité et sa soudaineté que par sa dimension globale. D’où la question aujourd’hui sur toutes les lèvres : quelle forme va prendre la reprise économique une fois la crise sanitaire passée ?

La hausse spectaculaire des risques financiers pris par les grandes banques centrales depuis la crise financière de 2008, encore accentuée par la crise liée au Covid-19, a pu conduire certains à exprimer la crainte que les banques centrales essuient des pertes, que leurs fonds propres puissent, en conséquence, devenir négatifs et que cela puisse remettre en cause leur efficacité, voire les conduire à la faillite. Ces craintes sont cependant largement infondées car une banque centrale a ceci d’unique que sa situation financière est habituellement non pertinente pour sa capacité à mener à bien ses missions.

A l’heure où le Covid-19 provoque un choc d'une violence quasi inédite et fait planer le spectre de la Grande dépression sur l’économie mondiale, l’idée de la monnaie-hélicoptère revient en force dans le débat public. Ce concept vient de l'économiste Milton Friedman, qui cherchait à illustrer d’une métaphore sa théorie de la neutralité de la monnaie : que se passerait-il, nous disait-il, si un hélicoptère volait au-dessus d’un pays et larguait des billets depuis le ciel ?

Inventé dans les années 1930 par John Maynard Keynes, le concept de trappe à liquidité désigne une situation où la politique monétaire conventionnelle devient incapable de stimuler l’économie du fait de taux d’intérêt à court terme à zéro ou proches de zéro. Dans une trappe à liquidité, les agents économiques ne voient plus de différence entre le fait de détenir des obligations qui rapportent un taux nul ou quasi nul et celui de détenir des liquidités, et leur demande de liquidité devient virtuellement infinie.

2019 a été une année faste pour les marchés financiers mais le ciel s’est assombri sur la croissance économique mondiale qui est ressortie au plus bas depuis la crise financière de 2009. Aujourd’hui, les marchés d’actions occidentaux continuent d’évoluer sur des nouveaux sommets alors que l’économie mondiale s’installe dans une croissance molle. Dans un univers de taux ultra-bas, voire négatifs, la quête de rendement nourrit la hausse des marchés boursiers. Le grand écart entre actions et économie peut-il se poursuivre indéfiniment ?

30/12/2019
L'endettement mondial a considérablement augmenté depuis la crise de 2008 et atteint aujourd’hui des niveaux jamais observés depuis la seconde guerre mondiale. La dette des entreprises publiques chinoises et la dette souveraine des économies développées sont celles qui ont le plus contribué à cette hausse. Autres tendances : la baisse marquée de la qualité de crédit des emprunteurs corporate, notamment aux États-Unis, avec, en parallèle, le recul des garanties offertes aux prêteurs.

21/11/2019
Pendant cinquante ans, l'obsession de la lutte contre l’inflation a dominé les économies de l’OCDE. Aujourd’hui, l’inflation a pratiquement disparu ; les banques centrales peinent à la faire remonter vers leur cible de 2 %. Les causes sont plurielles et souvent imbriquées : mondialisation, innovations technologiques, affaiblissement de l’influence des syndicats, faible dynamisme de la demande globale, faiblesse des anticipations d’inflation… Le spectre de la « japonisation » plane aujourd’hui sur les économies avancées.

La courbe des taux s’est récemment inversée aux États-Unis, ce qui inquiète en haut lieu car, jusqu’ici, l’inversion de la courbe des taux a été l’indicateur avancé le plus fiable des récessions à venir. Mais cette fois, ce serait différent, selon certains. D’aucuns pointent le fort repli de la « prime de terme » pour affirmer que l'inversion de la courbe des taux délivre désormais un signal moins fiable que par le passé en matière de retournement conjoncturel.

14/10/2019
Alors que Wall Street vole de record en record nombre d’observateurs se posent la question de savoir si nous sommes en présence d’une bulle financière. Mais les bulles existent-elles ?
En 2013, le prix Nobel d’économie a été décerné à deux chercheurs aux points de vue opposés : pour E. Fama, les bulles n’existent pas car les marchés sont efficients ; pour R. Shiller, les bulles existent car les comportements humains dévient souvent de la rationalité.

01/07/2019
La théorie économique suggère l’existence d’un taux d’intérêt d’équilibre qui fait coïncider épargne et investissement au plein-emploi des ressources. Les travaux de recherche montrent que ce taux a chuté après la grande Récession de 2008 pour s'établir à un niveau actuellement très faible. Afin de ramener l’économie à son potentiel, les banques centrales s’emploient à rapprocher les taux effectifs de ce taux théorique.

30/06/2019
Aujourd’hui, plusieurs États peuvent emprunter sur les marchés financiers à des taux d’intérêt négatifs. Ce qui signifie que les investisseurs les payent pour leur prêter leur argent. Si cette situation, inédite dans l’histoire, peut, à première vue, sembler aberrante, elle s'avère en fait tout à fait rationnelle dans un monde où les fondamentaux économiques sous-jacents sont toujours très fragiles alors que le pessimisme des investisseurs sur l’économie grandit.

01/04/2019
L'âge de l’automatisation nous promet la croissance de la production mais aussi le creusement des inégalités, avec d’un côté des salariés peu ou moyennement qualifiés et de l’autre côté des travailleurs très qualifiés de mieux en mieux payés. En outre, la hausse du stock de capital consubstantielle à l’automatisation devrait contribuer à creuser davantage le fossé des inégalités, la propriété du capital étant plus inégalement répartie que le revenu du travail.

15/03/2019
Le shadow banking, littéralement « banque de l’ombre », désigne toutes les activités d’intermédiation de crédit qui prennent place hors du système bancaire régulé. Si cette finance de l’ombre joue un rôle utile, elle présente aussi des risques. Certaines de ses activités – que le Conseil de stabilité financière évalue à 51.600 milliards de dollars en 2017 – sont susceptibles de faire peser un risque systémique sur la stabilité financière.

01/03/2019
La Reserve fédérale américaine (Fed) a, à l’issue de la réunion de son Comité monétaire des 29 et 30 janvier, marqué une pause dans le cycle de hausse de ses taux directeurs qu’elle avait engagé en décembre 2015. La question de l’irréversibilité des politiques monétaires ultra-expansionnistes se pose avec une acuité particulière en ces temps de ralentissement économique mondial.

15/01/2019
Le monde est entré dans une nouvelle ère, où le robinet à liquidités des banques centrales, ouvert en grand depuis la crise de 2008, commence à se fermer. Tandis que la Fed poursuit le QT pour « Quantitative Tightening » (« resserrement quantitatif en français), c'est-à-dire la réduction de son bilan, la BCE est sortie, le 31 décembre 2018, du QE (« Quantitative Easing » – « assouplissement quantitatif »). Le resserrement monétaire pourrait avoir des effets perturbateurs.

01/12/2018
Lors de son discours sur l'état de l'Union à Strasbourg, le 12 septembre dernier, le président de la Commission européenne, Jean-Claude Juncker, a annoncé que des propositions seraient présentées, avant la fin de l'année, « pour renforcer le rôle international » de l'euro face au dollar. « Il est aberrant, s'est-il insurgé, que les compagnies européennes achètent des avions européens en dollars et non pas en euros ». Mais l’euro a-t-il les moyens de remettre en cause l’hégémonie du dollar ?

02/12/2018
Le monde d’aujourd’hui est à la fois plus inégalitaire et moins inégalitaire que celui des années 1970. Alors que les inégalités entre les pays ont diminué au cours des dernières décennies, essentiellement en raison de la croissance extraordinaire de la Chine, les inégalités au sein des pays, notamment des pays riches, qui avaient reculé entre les années 1930 et les années 1970, ont augmenté substantiellement. Un niveau élevé d’inégalité est problématique, car il peut miner la cohésion sociale, engendrer de l’instabilité et saper la pérennité de la croissance elle-même. L’analyse des inégalités peut offrir une clé de compréhension d’événements majeurs, tant économiques que politiques, qui ont fait l’actualité récente.

17/09/2018
Les tensions commerciales entre la Chine et les Etats-Unis constituent un risque majeur pour la région d’Asie – orientée vers les exportations. Les économies pourraient être affectées via les chaînes de valeur, la croissance chinoise et la dépréciation compétitive (même si cette dernière est peu probable). Seule l’Inde est moins concernée.

28/04/2018
La crise financière de 2008 a été marquée par une intervention sans précédent de la part des grandes banques centrales. Celles-ci ont tout d’abord abaissé leurs taux directeurs à quasiment 0 %, épuisant ainsi les options monétaires conventionnelles. Ensuite, pour assouplir encore les conditions financières, elles ont conçu toute une série d'outils de moins en moins conventionnels, tels que l'orientation prospective sur les taux (« forward guidance »), des achats d'actifs à grande échelle, des injections massives de liquidités, l’assouplissement des exigences de collatéral et même des taux directeurs négatifs.