Les forces désinflationnistes toujours à l'œuvre

Article publié dans L'AGEFI Hebdo du 13 juillet 2022
Par Michala MARCUSSEN, Chef Économiste du Groupe

Avec un taux de 8,6 % en glissement annuel en juin, l'inflation de la zone euro se situe à des niveaux que les Etats membres n'avaient plus connus depuis les années 1980. Les écarts d'inflation y atteignent également un niveau historique, l'Estonie affichant le taux le plus élevé de la zone, à 22 % en juin, et la France l'un des taux les plus bas, à 6,5 %.

Un cocktail de chocs d'offre et de demande explique cette poussée, qu'il s'agisse des frictions dans les chaînes d'approvisionnement, des pénuries de main-d'œuvre, de l'instabilité de la demande liée à la pandémie ou de la flambée des prix de l'énergie et des denrées alimentaires, causée notamment par la guerre en Ukraine. On craint désormais que l'inflation ne s'installe durablement. Les principales banques centrales des deux côtés de l'Atlantique devraient poursuivre leur resserrement, dans l'idée qu'il vaut mieux accepter aujourd'hui une croissance économique plus faible afin de maîtriser les risques d'inflation, plutôt que de risquer de payer un prix plus élevé plus tard.

Si l'inflation de juin dans la zone euro comme aux Etats-Unis s'est élevée à 8,6 %, l'inflation sous-jacente de base, excluant les prix de l'alimentation et de l'énergie, atteint 6 % outre-Atlantique, contre 3,7 % dans la zone euro. Cet écart permet de comprendre l'état plus avancé du resserrement monétaire aux Etats-Unis.

A plus long terme, la question porte sur la nature du régime d'inflation. Les risques structurels sont au cœur du débat, qu'il s'agisse des prix de l'énergie dans le cadre de la transition climatique, du protectionnisme et de l'autonomie stratégique, des pressions sociales et de l'idée que les dépenses budgétaires seraient quasiment gratuites avec des rendements réels restant très bas. Dans la zone euro, l'architecture encore incomplète – Union bancaire, Union des marchés de capitaux, Union fiscale ou même Union de l'énergie – présente sans doute des risques supplémentaires pour l'inflation en freinant l'offre et donc les nouveaux moteurs de croissance dont nous avons besoin.

Dans ce débat sur l'inflation, il y a aussi des forces déflationnistes puissantes à prendre en compte. La dette, des gouvernements, des ménages ou des entreprises, atteint des niveaux élevés des deux côtés de l'Atlantique. Les coûts du service de la dette augmentent avec le resserrement de politique monétaire des banques centrales et l'on craint que cela n'entraîne un fort recours à l'endettement, une force qui s'est révélée être déflationniste dans de nombreux épisodes historiques. Les banques centrales en sont conscientes. Alors qu'elles souhaitaient jusqu'à présent minimiser les risques sur la croissance économique, l'équilibre s'est déplacé pour minimiser les risques d'inflation.

Par ailleurs, des forces désinflationnistes sont à l'œuvre du côté de l'offre productive.
Les nouvelles technologies ouvrent la voie à une automatisation et une digitalisation accrues, notamment pour les services. Les nouvelles technologies devraient contribuer à améliorer l'efficacité énergétique. Ces évolutions, notamment si elles sont associées à de bonnes politiques en matière d'éducation et de marché du travail, ouvrent des perspectives de croissance économique et de hausse des salaires réels, sans risque d'inflation coûteuse.

En outre, si la mondialisation des échanges de biens qui a marqué les dernières décennies est sans doute en train de plafonner, avec la refonte en cours des chaînes d'approvisionnement mondiales et le risque de protectionnisme, il y a lieu de penser qu'une vague de mondialisation va toucher les services. La pandémie a entraîné un boom du télétravail et l'offre de produits dédiés et de technologies connexes s'est enrichie. Ces technologies font baisser les barrières à l'entrée et ouvrent de nouvelles possibilités pour les échanges de services, tant au niveau régional que mondial. Bien entendu, les considérations relatives à la sécurité de l'approvisionnement et au protectionnisme pèseront sur certaines régions géographiques, mais pas sur toutes.

Etant donné la part importante des services dans les principales économies avancées, la numérisation comme le commerce de services télétravaillables pourraient s'avérer de puissantes forces désinflationnistes.

Le débat sur le régime d'inflation à venir connaîtra sans doute encore de nombreuses itérations et les politiques économiques ont également un rôle clé à jouer. Comme dans tout débat, il existe deux camps, un camp sans doute plus inflationniste, mais aussi un camp désinflationniste qui pourrait encore surprendre.