Pourquoi les taux d'intérêt sont-ils si bas ?

Jamais dans l'histoire économique récente les taux d'intérêt n’ont été si bas pendant si longtemps dans la plupart des économies avancées.

Aux États-Unis, dans la zone euro, au Japon et au Royaume-Uni, les taux directeurs des banques centrales sont aujourd'hui quasiment à zéro, tandis que les rendements des obligations d'État à long terme ont atteint de nouveaux planchers – à moins de 0,2% pour le bon du Trésor Allemand à 10 ans – et que les rendements sur toute une série d’obligations à court et moyen terme sont devenus négatifs (y compris en France). Aujourd’hui, les investisseurs payent effectivement les gouvernements perçus comme sans risque pour le privilège de leur prêter à court et moyen terme. Cette situation extraordinaire soulève naturellement la question de savoir pourquoi.

Une première explication tient à la faiblesse des anticipations d'inflation. Les taux d'intérêt nominaux à long terme reflètent en partie une prime d'inflation, qui compense l'investisseur pour la perte potentielle de pouvoir d'achat de la monnaie tout au long de la durée de vie du titre. Au cours de ces dernières décennies, la prime d'inflation s’est progressivement repliée pour atteindre des niveaux très faibles, en conséquence d’une baisse des anticipations d'inflation attribuable en partie aux succès obtenus par les banques centrales en matière de lutte contre l’inflation. Mais les taux d'intérêt réels (ou corrigés de l'inflation) sont également tombés à des niveaux très bas, ce qui peut être indicatif d'une dégradation des perspectives de croissance à plus long terme, causée, par exemple, par le vieillissement de la population et le déclin de la croissance de l'offre de travail dans les pays les plus avancés. L'hypothèse de la « stagnation séculaire » est l'affirmation selon laquelle l'économie mondiale souffrirait d’un déficit chronique de demande, faisant passer le taux d'intérêt réel d’équilibre (ou le taux compatible avec le plein emploi) en territoire négatif.

Une autre explication possible au niveau exceptionnellement bas des taux d'intérêt a trait à une rareté d’actifs sans risque. Cela pourrait être la conséquence des programmes d’achats d’obligations d'État à grande échelle des banques centrales – une politique connue sous le nom d'assouplissement quantitatif ou QE. Afin de relancer la croissance dans le sillage de la crise financière mondiale, les grandes banques centrales ont abaissé leurs taux courts à zéro (ou quasiment), voire en dessous de zéro dans la zone euro, avant d'exercer une pression directe à la baisse sur les taux longs à travers leurs programmes de QE. Mais la rareté des actifs sans risque pourrait également résulter d’une aversion au risque plus élevée, engendrant une réallocation des portefeuilles des investisseurs en faveur des obligations d'État, perçues comme étant une meilleure couverture contre les risques que les autres actifs. De nouvelles règlementations destinées à favoriser la stabilité financière ont aussi contraint les banques, les fonds de pension et les compagnies d'assurance à détenir plus de dettes publiques. Face à la contraction des émissions nettes de dettes publiques, une forte progression de la demande d’obligations d’État est susceptible de faire baisser les rendements des bons du Trésor jusqu’à zéro. Une fois les taux d'intérêt nominaux à zéro, il n'y a rien, mathématiquement parlant, qui empêche les taux d'intérêt de passer en territoire négatif si la demande d’obligations continue d’excéder l'offre.